文 | 妆颜
11月28日，香水运营商颖通控股在香港公布了上市后的第一份中期财报。
这份中期业绩，是颖通控股登陆港交所之后交出的第一张成绩单。站在香水与『香氛』这个细分赛道的视角去看，它回答了几个关键问题：在消费复苏不及预期、同业打价格战的背景下，这家香水运营商的基本盘是否稳得住，利润增长的含金量有多高，上市募来的资金准备怎么花。
先看最直观的数字。截至2025年9月30日止六个月，颖通实现总收入10.28亿元，同比下滑3.4%；同期利润为1.33亿元，同比增长15.3%；毛利为5.14亿元，毛利率维持在约50%的水平，与上年同期基本持平。收入略有回落、利润却逆势增长，这样的结构，决定了这份财报不能只看表面。
截自颖通控股财报
利润走高，很大一部分来自资产结构调整。上半年公司将旗下E&C集团出售给开云美妆，交易总代价约1.01亿元，产生出售收益4262.7万元，这一项已经接近期内溢利的三分之一。扣除这一非经常性收益、上市费用以及转让定价安排导致的税项影响后，公司披露的经调整期内溢利为1.15亿元，同比增幅约5%，更接近主营业务的真实盈利能力。换句话说，2025财年上半年的盈利改善，既有一次性的财务工程，也有经营层面的温和修复，两者要分开看。
从收入端拆解，回落的原因在管理层口径中写得比较坦白。一方面，在价格战愈演愈烈的环境下，公司实施更严格的价格控制，用以维持中高端香水的品牌定位与渠道价格体系，这客观上牺牲了一部分短期销售增量；另一方面，随着E&C集团出售落地，以及部分盈利能力较低业务的终止，相关收入也同步退出了报表。
结果是上半年销售商品收入从上年同期的10.64亿元小幅降至10.20亿元，服务及管理费收入则由15.4万元提升至814.1万元，但规模仍然有限，短期内难以改变总体结构。
在收入承压的同时，颖通的毛利水平保持稳健。销售成本从5.32亿元降至5.14亿元，降幅与收入基本同步，毛利率稳定在50%左右。
在香水这一高毛利品类中，这意味着公司并未通过大幅让利换取规模，而是更多依靠品牌结构和渠道效率来消化竞争压力。对一个以欧系小众香水和多品牌矩阵为核心的运营商而言，毛利率能否守住，是判断其品牌议价力和渠道掌控力的关键指标，这一轮考验暂时算是过关。
更有看头的是费用端的精细化调整。销售及营销开支从2.998亿元略降至2.881亿元，费用率从28.2%微降至28.0%。一边是前文提到的价格战和促销压力，一边却是费用率的轻微下行，其背后是结构性调整：随着出售附属公司和关停效益较低的业务，一部分门店租金、员工成本、折旧等支出得以削减；同时，公司仍然为部分重点外部品牌加大营销投入，以换取中长期的品牌势能。简单概括就是减的是低质费用，加的是对品牌资产有价值的投入。
另一个值得留意的变化来自资产负债表。得益于上市募资以及经营现金流改善，公司货币资金在半年内从2.56亿元跃升至10.05亿元，总资产增至19.55亿元，股东权益则从6.91亿元增至15.44亿元，杠杆水平显著下降。同期银行借款仅约2565万元，租赁负债总额也从约7892万元降至约5120万元，反映出出售E&C集团及收缩长租门店之后，固定成本压力有所缓解。对一个在零售、渠道和门店上有重资产属性的香水运营商来说，轻一点的资产负担，意味着在市场波动期抗风险能力更强。
截自颖通控股财报
但财报真正体现出颖通差异化定位的地方，还是在业务结构与品牌组合上。到2025年9月底，公司拥有74个外部合作品牌，其中提供香水的品牌达到53个，家居『香氛』和『护肤品牌』分别为22个和17个，个人护理、眼镜👓和彩妆品牌则合计24个，构成了一个围绕『香氛』核心、向护肤和生活方式延展的多品类矩阵。
其自有品牌Santa Monica今年推出了5款升级香水及2款『香氛』蜡烛，开始试探家居『香氛』这一被行业普遍看好的增量方向。
具体到增长动能，小众香水品牌已经成为收入结构里最有弹性的部分。包括PARFUMS de MARLY、Dr Vranjes、ACCA KAPPA在内的若干小众品牌，上半年合计收入由7.82亿元增长至9.62亿元，增幅达到22.9%。
在整体收入小幅下行的背景下，这组数字说明，高客单价、高故事性的小众香水仍在持续兑现消费升级的红利，也验证了公司在品牌引入和运营上的判断。这一块如果能在未来几年继续保持两位数增长，将会成为对冲大众香水价格战和渠道整合风险的重要支点。
颖通品牌矩阵一览
渠道层面，公司坚持多品牌加全渠道的模式。截至9月底，自营渠道合计146家门店和网店，其中线上店铺46家，线下门店和专柜在内地、香港及澳门分别为56家、39家和5家；以Perfume Box拾氛气盒为代表的线下自营门店已在上海、深圳、南京等城市布局7家门店，承担起体验和教育的功能。
与此同时，公司还服务于623家零售客户和94家分销商，覆盖免税渠道、连锁美妆专营店、眼镜👓店以及家居百货等多种终端形态，背后所依托的会员体系已累计超过250万人。对一个以香味为媒介的消费业态来说，这样的触点密度，决定了品牌故事能否真正走到消费者身边。
上市募来的资金将如何转化为未来几年的增长，是市场关心的另一个问题。公司披露，本次在港上市净筹约8.82亿港元，计划大致分为五块：约15%用于自有品牌开发及收购投资外部品牌，55%投向直销渠道的拓展，包括自营门店和线上平台，10%用于加速『数字化』转型，10%用于提升公司知名度和声誉，剩余10%则作为营运资金和一般企业用途。
截至报告期末，这笔资金实际动用仅约1160万港元，绝大部分仍在账上。这意味着管理层在资金使用节奏上相对谨慎，尚未开启大规模资本开支周期，给未来几年保留了操作空间。
在股东回报方面，公司一方面在年初已经派发了1.2亿元的末期股息，另一方面董事会在中期业绩公布时又宣布派发每股4.6港仙的中期股息以及每股3.4港仙的特别股息，合计约9857万元。从现金流和净现金水平看，这样的分红策略在当前阶段压力不大，但也释放出一个信号：管理层愿意在保持扩张弹性的同时，通过稳定分红给资本市场一条可见的收益曲线，对于刚刚上市、仍在建立机构投资者信心的公司来说，这是一种较为稳健的资本市场沟通方式。
把这些信息放回更大的行业背景里看，中国香水市场按第三方机构测算到2028年有望达到约440亿元规模，渗透率仍处在提升阶段。
对于以香水和『香氛』为核心资产的颖通而言，真正的考题不是在某一个周期节点上交出利润增长的报表，而是在结构调整、品牌组合升级、渠道『数字化』和自有品牌孵化之间找到平衡，让经调整利润在未来几年持续、稳定地向上。
当前这份中期财报传递出的信号是，公司的防守动作已经完成了第一步：成本端收紧、资产负债表变得更健康、小众香水和家居『香氛』等成长曲线已经露头。
接下来，市场会更关心的是，手里握着充裕现金和上市公司身份的颖通，能否把这些资源变成新的中长期增长点，而不是停留在一场漂亮的财务重排。
